Теория на инвестициите - часове - по инвестиционно планиране
Веднага трябва да кажа, че написах статията за два дни, за да направя презентация и да говоря на конференцията, все още не е приложима за българския пазар, но дава интересна основа за по-нататъшни изследвания. Да, и това е просто любопитно!)
Историческият опит в развитието на световната икономика показва, че динамиката на икономическите процеси е циклична: растежът задължително е придружен от рецесия, последвана от възстановяване и нов растеж. Общата тенденция към икономически растеж е придружена от периодични колебания в нивото на икономическа активност: редуването на намаляване и разширяване на производствените обеми, инвестициите, намаляване и увеличаване на нивата на доходите, заетостта, цените, лихвените проценти, както и цените на различни финансови инструменти.
В процеса на развитие на икономическата теория причините за такива колебания се обясняват по различни начини. Така представители на класическата школа на политическата икономия (Жан Батист Сей, Дейвид Рикардо и други) напълно отричаха възможността за икономически кризи, а местните кризи на свръхпроизводство се обясняваха с дисбаланс между различните сектори на икономиката, който се възстановява в хода на естественото функциониране на пазарния механизъм. Джон Мейнард Кейнс и неговите последователи смятат, че „всяка промяна в инвестициите, която не е компенсирана от съответната промяна в склонността към потребление, разбира се, ще доведе до промяна в заетостта“ [1] и следователно до промяна в икономическия цикъл и криза, изходът от която кейнсианците виждат в стимулиране на съвкупното търсене. За да замени теорията на цикъла J.M. Кейнс създава монетарната теория на Милтън Фридман, според която причината за цикличния характер на икономическото развитие е несъвършената парична политика на държавата, изразяваща се в несъответствието между паричното предлагане в обръщение и темпа на растеж на вътрешния капитал.национален продукт, което предполага необходимостта от строго регулиране на паричното предлагане от държавата.
Така в даден момент от анализа някои икономисти стигат до извода, че циклите могат да се изгладят и да се осигури плавно развитие на икономиката. „Това даде повод на някои политици, в частност на американския президент Л. Джонсън, да заявят в края на 60-те години. следното: „Отървахме се от цикличните спадове, които в продължение на много десетилетия ни тласкаха по пътя на растежа и напредъка. През 60-те години. ние приехме нова стратегия, насочена към предотвратяване на циклични пожари дори преди да започнат” [2]. По същия начин в средата на 2000-те изглеждаше, че може да се забрави за цикличната динамика на развитието на световната икономика. „На много икономисти изглеждаше, че старите теории за цикъла могат да бъдат изхвърлени в кошчето: новите финансови инструменти и глобализацията доведоха до един от най-дългите периоди на растеж в световната икономика. Но много скоро просто безброй доклади, прокламиращи глобален оптимизъм и безкризисно развитие, се озоваха в една и съща кошница за отпадъци” [3]. В момента никой от сериозните учени-икономисти не оспорва наличието на циклична динамика на пазарната икономика.
Моделът на икономическия цикъл е поредица от последователни състояния на икономиката, характеризиращи се със съответните фази: експанзия, рецесия, депресия и възстановяване [4]. Графична интерпретация на модела на икономическите цикли е показана на фигура 1. Фаза на разширяване. Започва с активно въвеждане в експлоатация на нови предприятия и модернизация на стари, нарастване на производствените обеми, заетост, инвестиции, лични доходи, увеличаване на търсенето и цените и завършва с бум - период на свръхвисока заетост и претоварване на производствените мощности. По време на буманивото на цените, нивото на заплатите и лихвения процент са много високи. В най-високата точка на цикъла, наречена пик, всички тези показатели достигат максималната си стойност.
Фигура 1 - Модел на бизнес цикъла
Фаза на спускане. Криза. Неизбежната последица от бума е обрат в развитието на цикъла, когато растежът на производството се заменя с неговия спад. Това показва началото на кризисна фаза. Увеличаването на нереализируемите стокови запаси води до намаляване на производствените обеми. Индустриалните инвестиции намаляват и съответно търсенето на работна ръка намалява. Това означава увеличаване на безработицата, намаляване на продължителността на работната седмица. Търсенето на суровини пада, а след това и предлагането на суровини. Има рязко намаляване на печалбите, търсенето на кредити отслабва, а лихвените проценти падат. И накрая, ако рецесията е дълбока и продължителна, има намаляване или забавяне на растежа на цените на суровините. Фаза на депресия. Във фазата на депресия спадът на БВП и нарастването на безработицата се забавят значително, обемът на инвестициите е близо до нула. Следователно през този период икономиката се характеризира със стагнация в производството, мудна търговия и наличие на голяма маса свободен паричен капитал. След определено време икономическата система преодолява най-ниската точка на цикъла, наречена корито, и започва възстановяване. При него движението на всички икономически показатели променя посоката, доходите и заетостта започват отново да растат. Когато предприятията доведат продукция до най-високата точка, достигната в предишния цикъл, започва икономическо възстановяване. Фаза на съживяване По време на възраждането, когато цените, заплатите, заетостта, лихвените проценти и т.н. постепенно нарастват, се правят огромни инвестиции, за да се осигури разширено възпроизводство. Така че анимационната функция ев осъществяването на разширено възпроизводство и постигането на това предкризисно ниво на производство.
Напоследък икономисти и политици често повдигат въпроса дали икономическите цикли могат да станат по-кратки и кризите да зачестят. Наистина, пълният цикъл на бум-срив в икономиката на САЩ през 1980 г е около 10 години, през 90-те – 11 години, а последният цикъл – само 7 години“ [5]. Така според Джим Рийд, икономист в Deutsche Bank, световната икономика преминава от внимателно управлявани дълги цикли към по-кратки и трудни за управление [6]. От гледна точка на икономистите от Goldman Sachs Bank, ръководени от Доминик Уилсън, настоящата фаза на възстановяване се усложнява от различните състояния на големите световни икономики и индустрии в глобален мащаб. По-специално, големите нововъзникващи икономики се бореха да овладеят търсенето, въпреки че то беше поддържано в развитите икономики. Освен това резките циклични различия между страните от ядрото на Европейския съюз и периферията водят до засилен натиск върху най-уязвимите зони чрез затягане на политиката на ЕЦБ [7].
Най-голям принос за развитието на тази теория в съвременността има американският финансист Тревър Грийтам, докато все още работи в инвестиционната банка Merrill Lynch, през 2004 г., когато банката все още функционира като отделна компания (след кризата от 2008 г. Merrill Lynch е продадена на Bank of America). Подобно на класическия модел на икономическите цикли, Т. Гритъм разглежда четири фази на състоянието на икономиката, само с малки разлики: прегряване, стагфлация, рефлация и възстановяване (виж Фигура 2) [8]. Австралийският финансист Родни Норт, основател и управляващ директор на австралийската компания BourseCommunications предложи модифицирана версия на теорията на инвестиционния часовник, в която отделно идентифицира три етапа във формирането на всяка от четирите фази на състоянието на икономиката [9].
Фигура 2 – Модели на инвестиционни „часове“: Т. Гритъм (вляво) и Р. Норт (вдясно)
Между тези модели няма фундаментални разлики и изборът на една или друга теория е само лично предпочитание на инвеститора. Трябва да се отбележи, че моделът на Т. Гритъм първоначално е позициониран за използване в инвестиционни и хедж фондове, докато Р. Норт го адаптира към нуждите на индивидуалните инвеститори. За по-пълно разбиране на разликите между различните фази на състоянието на световната икономика, както и макроикономическите показатели, които сигнализират за промяна на тенденцията или „времето“, се препоръчва да се изучават и двете теории. В процеса на анализ и оценка на текущото състояние на икономиката теорията на Р. Норт е по-подходяща, т.к. разглежда по-подробно основните характеристики на промяната на етапите на развитие на икономическия цикъл. Таблица 1 разглежда всички периоди от време на Инвестиционните часове, а също така показва основните икономически процеси, характерни за определен етап от икономиката.
Очевидно е, че качествената оценка на текущия икономически цикъл е определящ фактор по въпроса за ефективността на инвестициите. Инвеститорът обаче трябва да има предвид, че въпреки че циклите на фондовия пазар и икономическите цикли са свързани, в действителност те се различават до известна степен.
Фигура 3– Цикъл на фондовия пазар (червена линия) и икономически цикъл (черна линия)
Фондовият пазар е несъвършен "предсказател" на бъдещите икономически условия. Така в дъното на икономическия цикъл преобладава излишната ликвидност, нискаталихви и държавни стимули. Следователно формирането на инвестиционен портфейл е най-ефективно точно в дъното на икономическия цикъл (което съответства на инфлексната точка на фондовия пазар, виж Фигура 3). В този период от време се наблюдава преструктуриране на бизнеса, намаляване на дълга, изчистване на балансите на компаниите от нискокачествени активи и намаляване на корпоративните неизпълнения. Напротив, в пика на икономическия цикъл се очаква фондовият пазар вече да е достигнал върхове и да се готви за корекция. На този етап лихвените проценти са високи и има възможност за корпоративна експанзия, сливания и придобивания и увеличаване на ливъриджа. В резултат на това в етапа на спад на икономическия цикъл, в случай на забавяне на стимулите от държавата, инвеститорите очакват спад в темповете на икономически растеж. Вероятността от корпоративни неизпълнения, спад в стойността на активите, намаляване на задлъжнялостта нараства [10]. Ключът в тази ситуация е ефективно да изберете класове активи и акции на компании, които надминават пазара средно и да намалите дела на акциите в портфейла на тези компании, които търгуват под пазара.
Теорията на инвестиционните „часовници“ е тясно свързана с теорията за разпределението на активите (Asset Allocation), която е пионер от изключителния американски икономист Хари Марковиц, известен с научните си трудове по темата за оптимален избор на портфейл и ефективна диверсификация на инвестициите. Изследване на Т. Гритъм [12], базирано на исторически данни от САЩ от 1973 г. до 2005 г., показва, че основните класове активи: акции, облигации, суровини и валута, имат различна динамика на възвръщаемост на различните етапи от икономическия цикъл (виж таблица 2). По правило по време на бума стоките превъзхождат пазара, т.к. инвеститорите поемат повече рискзабавянето се характеризира със свръхкупуване на активи и най-добрият вариант е да се „отиде в брой“, по време на рецесия, когато държавата намалява лихвения процент и ускорява икономиката с допълнителни стимули, инструментите с фиксиран доход се държат по-добре от пазара, а акциите, като най-рискови активи, привличат инвеститори по време на периода на възстановяване.
По този начин се прилага теорията за разпределение на инвестициите по класове активи, която е предназначена да намали общия риск на портфейла на инвеститора. Стратегическото ребалансиране на инвестиционния портфейл в съответствие с текущите икономически условия увеличава вероятността за генериране на допълнителен доход чрез отчитане на индивидуалните характеристики на динамиката на възвръщаемостта на различните класове активи.
От друга страна, промяната във фазата на икономическите цикли има различен ефект върху дяловете на компаниите, работещи в различни индустрии. Има циклични ценни книжа (например автомобилната индустрия), чиито цени са силно свързани с пазара и следователно са по-волатилни, което може да има много отрицателно въздействие върху доходността на инвестиционен портфейл по време на период на икономически спад. За разлика от тях, ацикличните акции (или „отбранителните“, като акции на компании, произвеждащи дълготрайни стоки) са по-малко чувствителни към пазарните колебания, т.к. как търсенето на тези стоки няма да намалее значително при намаляване на доходите на домакинствата [11]. Подобни изследвания на T. Gritham [12] показват (виж таблица 3), че в периода на бум най-атрактивни са акциите на компании, работещи в следните индустрии: технологии, промишленост и нефт и газ. Освен това нефтената и газовата промишленост, заедно с фармацевтичната и комуналната промишленост, се представят по-добре от пазара преззабавяне, докато рецесията засяга по-слабо акциите на финансовите компании и компаниите, произвеждащи потребителски стоки (както стоки от първа необходимост, така и стоки по усмотрение). Периодът на възстановяване се характеризира с най-атрактивна динамика на доходността на акциите на компании, работещи в следните индустрии: потребление (дискреционни стоки), телекомуникации, технологии.
На тези, които се интересуват, мога да дам книга за четене, малка и непретенциозна, понякога дори примитивна, с условие за връщане, разбира се! Врятли себе си къде ще го намериш, поръчах от Австралия!)
