2.1. Изчисляване на среднопретеглената цена на капитала.
FSC е среднопретеглената „цена“ след облагане с данъци, която едно предприятие плаща за своите собствени и дългови източници на финансиране. FSC се използва в инвестиционния анализ: a) за дисконтиране на парични потоци при изчисляване на нетната настояща стойност (NPV) на проекти. Ако NPV е равна или по-голяма от нула, проектът може да бъде допуснат за допълнително разглеждане; b) за сравнение с вътрешната норма на възвръщаемост (IRR) на проекти. Ако IRR надвиши FSC, проектът може да бъде одобрен като отговарящ на интересите на инвеститори и кредитори. Ако IRR и SSC са равни, предприятието е безразлично към този проект. За да се изчисли SSC е необходимо: • да се раздели сумата на дивидентите по привилегированите акции на сумата, мобилизирана от продажбата на тези акции; • Разделете сумата на дивидентите по обикновените акции на сумата на събраните средства от продажбата на тези акции и неразпределената печалба; • Изчислете средния прогнозен лихвен процент върху заемни средства (IARC), включително дължимите сметки. В същото време трябва да се има предвид, че лихвите по краткосрочните банкови заеми се начисляват на цена в рамките на стандарта, определен от Централната банка на Руската федерация, плюс три процентни пункта. По този начин размерът на лихвите в рамките на тези граници трябва да бъде улеснен чрез умножаване по (1 - ставка на данъка върху дохода), а останалите лихви ще бъдат включени в изчисляването на среднопретеглената цена на капитала без такава корекция (тъй като по дефиниция FSC е стойността след облагане с данъци на различни източници на средства на предприятието); • определя дела на всеки от източниците на средства, посочени в предходните три параграфа, в пасивите на предприятието; • умножете цената на средствата за всеки от първите три позиции по съответните специфични тегла; • обобщете полученоторезултати в предходния параграф.
Задача 1 Изчислете среднопретеглената цена на капитала (CCK) от следните данни:
Разтвор CCK = 60% x 0,1 + 80% x 0,5 + 50% x 0,4 = 66%. Задача 2 Изчислете CCK на предприятие преди и след предоставянето му на държавна подкрепа под формата на облекчен заем при 20% годишно за период от 1,5 години за всеки от трите варианта: 1. След отпускането на преференциален заем продължава изплащането на дивиденти както по привилегировани, така и по обикновени акции. 2. Дивиденти се изплащат само по привилегировани акции. 3. Дивиденти изобщо не се изплащат. За удобство и яснота на изчисленията ги правете на година. Така че, преди предоставянето на държавна подкрепа, отговорността на предприятието има следната структура:
Вариант 1. Дивиденти се изплащат както на привилегировани, така и на обикновени акции. Среднопретеглена цена на собствените средства - все още 79,5% Среднопретеглена цена на привлечените средства: 70%x0,1 + 20%x0,2 + 43%x0,3 + [(1 - 0,35)xb3% + + 2%] x 0,2 + 10% x 0,1 + 0 = 33,5%. CCKi = 79,5% x 0,5 + 33,5% x 0,5 = 56,5%. Вариант 2. Дивиденти се изплащат само по привилегировани акции. Среднопретеглена цена на собствения капитал: 75% x 0,1+0= 7,5%. Среднопретеглената цена на заемите е 33,5%. SCK2 = 7,5% x 0,5 + 33,5% x 0,5 = 20,5%. Вариант 3. Дивиденти изобщо не се изплащат. Среднопретеглената цена на собствения капитал е нула. Среднопретеглената цена на заемите е 33,5%. SSCz = 0 + 33,5% x 0,5 = 16,75%. Както можете да видите, SSC е силно повлиян от структурата на пасивите. И в трите случая SCA е значително по-малка от тази, която предприятието е имало преди предоставянето на държавната подкрепа. Следва изчислениепоказа, че отказът да се изплащат дивиденти по обикновени акции с 2,8 пъти намалява FCC, а отказът да се изплащат дивиденти по привилегированите акции също доведе до намаляване на FCC с 3,4 пъти в сравнение с вариант 1. И накрая, важно е, че когато изплащането на дивиденти е отказано, среднопретеглената цена на капитала съвпада със среднопретеглената цена на заемните средства. След като определите среднопретеглената цена на капитала, можете да продължите директно към анализа на инвестиционните проекти. Основните методи за инвестиционен анализ са представени в следващата таблица.
Основни методи за избор на инвестиционни проекти
ПРИХОДИ ОТ ПРОЕКТА 1000000 тр. СРЕДНИ РАЗХОДИ ЗА ПРОЕКТ Общо 750000 тр. Включително: Парични разходи 500 000 тр. Безналични разходи 250 000 тр. (амортизация) СРЕДНА ПЕЧАЛБА ОТ ПРОЕКТ ПРЕДИ ПЛАЩАНЕ ДАНЪК 250 000 тр.
СРЕДЕН ДАНЪК ВЪРХУ ПЕЧАЛБА (ставка 35%) 87 500 тр.
СРЕДНА НЕТНА СЧЕТОВОДНА ПЕЧАЛБА ОТ ПРОЕКТ 162 500 тр.
СРЕДНА СТАВКА ПЕЧАЛБА (НАЕМ - БЕЛОТА) ПРОЕКТ 21,7%
ПРИХОДИ ОТ ПРОЕКТА 1000000 тр. СРЕДНА РАЗХОД ЗА ПРОЕКТ Общо 587500 тр. Включително: Парични разходи 500 000 тр. Данък общ доход 87500 тр.
СРЕДЕН НЕТЕН ПАРИЧЕН ПОТОК ОТ ПРОЕКТА (нетна Печалба плюс амортизационни отчисления ) 412 500 тр.
СРЕДНА СТАВКА ПЕЧАЛБА (НАЕМ - БЕЛОТА) ПРОЕКТ 70,2%
4. Методът на нетната настояща (текуща) цена на проекта (метод на нетната настояща стойност). Нетната настояща стойност на проект се определя като разликата между сумата от настоящите стойности на всички парични потоци от доход и сумата на настоящите стойности на всички парични потоци, т.е. по същество нетния паричен поток от проекта,намалена до сегашна стойност. Проектът е одобрен, ако нетната настояща стойност на проекта е по-голяма от нула. Това означава, че проектът генерира по-висока възвръщаемост от среднопретеглената цена на капитала – инвеститорите и кредиторите ще бъдат удовлетворени, което трябва да се потвърди от ръста в цената на акциите на компанията. Ако нетната настояща стойност на проекта е нула, фирмата е безразлична към проекта.
Методът е насочен към постигане на основната цел на финансовия мениджмънт – увеличаване на богатството на акционерите
При одобряване или отхвърляне на един проект, както и при избор между независими проекти, той се използва като метод, еквивалентен на метода на вътрешната норма на възвръщаемост При избор между взаимно изключващи се проекти, както и при избор на инвестиционен портфейл от делими проекти (с ограничено финансиране), той се използва като метод, който отговаря на основната цел на финансовия мениджмънт - да се увеличи стойността на собствеността на акционерите (вижте пример B). Използва се при анализ на проекти с неравномерни парични потоци.
Определянето на нетната настояща стойност и вътрешната норма на възвръщаемост на инвестиционен проект в инфлационна среда е изпълнено със значителни трудности. Следва универсална формула за изчисляване на нетната настояща стойност (NPV) на проект, която позволява да се оцени тази стойност в случай на неравномерно инфлационно изкривяване на приходите и разходите. Формулата *[*] е удобна с това, че позволява едновременно инфлационна корекция на паричните потоци и дисконтиране въз основа на среднопретеглената цена на капитала, включително инфлационната премия.
Където Rt е номиналният приход за t-тата година, изчислен за неинфлационна ситуация, т.е. в цени на базисния период; Ir - темпът на инфлация на доходите за r-тата година; Ct - номинални париразходи за t-тата година в цените на базисния период; Ir - темповете на инфлация на разходите за r-тата година;
T - данъчна ставка на печалбата;
Io - първоначални разходи за придобиване на ДМА; k - среднопретеглена цена на капитала, включително инфлационна премия; Dt – амортизационните разходи за t-тата година.
Освен това, вътрешната норма на възвръщаемост (IRR) на проект е тази норма на дисконтиране, при която нетната настояща стойност на проекта е нула (всички разходи, предвид стойността на парите във времето, се възстановяват).
За да определите IRR по графичен метод (вижте задача 3), трябва; Задайте определен дисконтов процент и определете NPV на проекта. Маркирайте съответната точка на графиката (по оста у - нормата на възвръщаемост, дисконтиране, по абсцисата - NPV). Задайте много по-висок дисконтов процент (тогава NPV ще намалее рязко), изчислете NPV и маркирайте подходящата точка на графиката. Свържете тези две точки и, ако е необходимо, разширете диаграмата на NPV, докато се пресече с оста на IRR. В ТОЧКАТА НА ПРИХВАЩАНЕ НА ГРАФИКАТА НА NPV С ОСТА IRR НЕТНАТА РЕАЛНА РАЗХОД НА ПРОЕКТА Е НУЛА. Задача 3[**] Като използвате стойността на среднопретеглената цена на капитала, изчислена в задача 1, както и данните за инвестиционния проект по-долу, определете нетната настояща стойност и вътрешната норма на възвръщаемост на проекта. След това, сравнявайки последната със среднопретеглената цена на капитала, направете заключение за целесъобразността (или нецелесъобразността) на този проект. Първоначалната стойност на проекта е 8 милиарда рубли. Живот на проекта 4 години Годишна такса за амортизация *** RUB 2 милиарда[***] Ставка на данъка върху печалбата 38% Средно претеглена цена на капитала, включително премия за инфлация 250%
Приходи и разходи в цените на базовия период, милиарди рубли
Решение 1. Нетна [6(1+3)-3(1+2)](1-0,38)+2x0,38 реална = 1+2,5 + проект цена (NPV) [7(1+3)(1+2,2)-4(1+2)(1+2)(1+1,8)](1-0,38)+2x0,38 + (1 + 2,5)2 + [8x4x2,2(1+1,5)-4x2x2,8(1+1,2)]x0,62+0,76 = +1,6 милиарда рубли.
По този начин, при дисконтов процент от 2,5 (250%), нетната настояща стойност на проекта (166 милиарда рубли) е положителна. Това означава, че проектът е в състояние да отговори на интересите и очакванията на инвеститорите и заемите, изразени в среднопретеглената цена на капитала. Но твърдението, че NPV е по-голямо от нула, не е достатъчно за окончателното заключение относно осъществимостта на проекта. Трябва да знаете дали IRR е над среднопретеглената цена на капитала. 2. Задаваме дисконтов процент, например 6,5 и изчисляваме нетната настояща стойност на проекта. Тя се равнява на 5,696 милиарда рубли. (Моля, проверете резултата си. Нетната настояща стойност на проекта е станала отрицателна поради завишената „цена на капитала“ на предприятието.) 3. Маркираме съответните точки на графиката, свързваме ги и виждаме, че NPV = 0 при IRR = 3,3. Това е много повече от SSC.
Правилността на избора на този проект не оставя повече съмнения. Тайната на успеха на разглеждания проект очевидно се крие в способността на производителя да повиши цените на готовите продукти с по-бързи темпове от инфлационното увеличение на себестойността и по този начин не само да прехвърли увеличението на разходите на потребителя, но и да улови значителни печалби.
Бележка 1: Животът на даден проект е периодът (броят години), през който инвестицията генерира парични потоци. Живот на инвестицията в оборудване,обикновено по-кратък от физическия живот на това оборудване. 2. При избора на конкретен проект на практика те не винаги се ръководят от критерия „вътрешната норма на възвръщаемост трябва да бъде по-висока от среднопретеглената цена на капитала“. Има редица проекти, които са или екологични, или мотивирани да подобрят безопасността на работниците. Трудно е и не трябва да се очаква да генерира значителни нетни парични потоци от такива проекти. Но тогава приходите от други проекти на предприятието трябва да осигурят такава IRR, която да компенсира намалените парични потоци или дори загуби от нерентабилни проекти.
Пример Предприятие инвестира 10 милиарда рубли, от които 2 милиарда рубли. – в необходими, но нерентабилни проекти. Ако среднопретеглената цена на капитала е 15%, тогава 8 милиарда рубли. инвестициите трябва да осигурят най-малко 1,5 милиарда рубли. нетни парични потоци годишно (15% за всички 10 милиарда рубли инвестиции), т.е. да се използва с доходност от поне 18,75%:
1,5 милиарда рубли x 100 \u003d 18,75% 8 милиарда рубли.